Richard Thaler，經濟學的(de)新參者

每個(gè)從(cóng)事(shì)學術(shù)研究的(€≥✘de)人(rén)都(dōu)需要(yào)一(yī)些(xiē✘₩∑ )運氣。而對(duì)于被主流視(shì)♦<₹σ為(wèi)異類的(de) Thaler 來(lái)說(shuō)，更是(εεshì)如(rú)此。令人(rén)欣慰的(de)是(α←∏shì)，Thaler 在關鍵的(de)時(shí)候總有(yǒu)運氣相★≥(xiàng)伴。似乎他(tā)就(jiù)是(shì)那(nà)個(↑₽✘γgè)“天選之人(rén)”。

在他(tā)學術(shù)生(shēng)涯的(de)★εδ早期，發表論文(wén)要(yào)比撰寫論文(♦®∏wén)困難得(de)多(duō)。Thaler 的(de)≥π第一(yī)篇論文(wén)是(shì)關于δ宧消費(fèi)者選擇的(de)實證理(lǐ)論。然而，該文(wé‌ββ♥n)被六、七種重要(yào)的(de)期刊拒之門(mén)外(wài)，且≈÷≥©每次審稿意見(jiàn)都(dōu)不(bù)乏一× ​(yī)些(xiē)尖刻的(de)評論。§★這(zhè)對(duì)于想在學術(shù)界站(zhàn)穩腳跟♦¥•的(de) Thaler 來(lái)說(shuō)無↑ε✔↑疑“晴天霹靂”。幸運的(de)是(shì)，彼時(shí)，兩位思想開©±£(kāi)明(míng)的(de)經濟學家(jε₹iā)創辦了(le)一(yī)個(gè)新期刊 Journal of Economic Behavior >±β& Organization。Thaler 抓住了(le)這(zhè)個(gè)機↓δγ♣(jī)會(huì)，将文(wén)章(zhān±‌£∞g)投了(le)出去(qù)，并在第一(yī)期就(jiù)得(•γde)到(dào)了(le)發表（Thaler 1980）。盡$↕∑&管這(zhè)份期刊很(hěn)少(shǎo)有(yǒu)人(rén)聽(♣​tīng)說(shuō)，但(dàn) Thaler 還(hái)是( Ωshì)終于發表了(le)他(tā)的(de)第一(yī)篇關于行(xíng×≠₹ε)為(wèi)經濟學的(de)論文(wén)✘σ。

而在芝加哥(gē)舉辦的(de)行(xíng)"π為(wèi)經濟學“聽(tīng)證會(huì)”之後，為(​×wèi)了(le)推動行(xíng)為(wèi)經濟學的(de)發展，§™Thaler 需要(yào)撰寫并記錄理¥♥(lǐ)性模型無法解釋的(de)反常現(xiàn)象，而這(z≠ ♣γhè)一(yī)次，他(tā)再一(yī)次得(de)到(dàש®o)了(le)幸運女(nǚ)神的(de)眷顧（當然機(jī)會(huì↑÷<)總是(shì)留給有(yǒu)準備的(de)人(rén)₽&）。在一(yī)個(gè)會(huì)議(yì)中，經濟學家(jiā) שHal Varian 告訴他(tā)美(měi)國(guó)×λπλ經濟學會(huì)正在創辦一(yī)份新的(de)期刊<λ Journal of Economic Perspe→₽₽ctives，而 Varian 是(shì)顧問(wèn)和(hé)編委。期刊編₽>≤委會(huì)希望找人(rén)為(wè∏™i)其定期撰寫專欄。于是(shì)，Thaler 和(hé) V✘¥¶$arian 一(yī)拍(pāi)即合，認為(wèi)α®‍可(kě)以寫一(yī)寫反常現(xiàn)象。而期刊的(de)編輯 ↓α♠Joseph Stiglitz 也(yě)是(shì)個(gè)喜歡®¶→“煽風(fēng)點火(huǒ)”的(de)人(rén)，于是(shì)欣♦∑®☆然接受了(le)這(zhè)個(gè)提♦π議(yì)。在這(zhè)個(gè)機(jī)緣下(↕¶xià)，Thaler 的(de)第一(yī)個(gè)篇關于“一↕↑(yī)月(yuè)效應”異象的(de)論文(w<☆‌§én)就(jiù)順理(lǐ)成章(zhāng)的(de)在 J↕βEP 上(shàng)發表了(le)（Tha±&±≤ler 1987）。（但(dàn)是(shì)容我吐個(gè)槽，如(✘ε>₩rú)果從(cóng)今天回看(kàn)，這(zhèα$)個(gè)“一(yī)月(yuè)效應”确實挺水(shuǐ)的(de)，我✔≈>個(gè)人(rén)是(shì)不(bù)太相(xiàng)信♥★這(zhè)種日(rì)曆效應的(de)。）

關于 Thaler 的(de)運氣，另一(yī)個(gè)重要☆♠ €(yào)的(de)例子(zǐ)是(shì) De Bondt and Th₹€aler (1985) 記錄的(de)長(cháng)期反轉效應（Th₩πaler 的(de)絕大(dà)多(duō)數(shù∏σ↑↕)研究成果都(dōu)屬于行(xíng)為(wè "‌ i)經濟學，而他(tā)涉獵的(de)行(xíng)為(wèi)金δש(jīn)融學研究不(bù)太多(duō)，這(π​>Ωzhè)可(kě)能(néng)是(shì)♦₹最重要(yào)的(de)一(yī)篇）。De Bondt ←πα®是(shì)被 Thaler 成功說(shuō)®₹服加入心理(lǐ)學和(hé)經濟學交叉學★γ→科(kē)的(de)第一(yī)名研究生(shēng)。不(bù↓>↓≈)過，他(tā)真正喜歡的(de)是(shì)金(jīn ≥ ∏)融學，而長(cháng)期反轉就(jiù)是(shì)他(t"≠↓ā)的(de)研究成果，即過去(qù) 3 到(dào) 5 年α>(nián)的(de)輸家(jiā)的(de)未來(lái)收益∏©率将跑赢和(hé)過去(qù) 3 到(dào) 5 年↑"(nián)的(de)赢家(jiā)。

對(duì)于這(zhè)樣一(yī)篇直擊有(yǒu)效市(sh"↑ì)場(chǎng)假說(shuō)以及 CAPM 的×™¥✘(de)文(wén)章(zhāng)而言，£‍你(nǐ)很(hěn)難想象它能(néng)夠被發表。然而↔✘>，他(tā)們兩人(rén)的(de)結果還(hái)是(shì)得(de)★←>到(dào)了(le)幸運之神的(de)垂青。當時(shí)，←"Hersh Shefrin 受邀組織召開(kāi) AFA 年(nián)會‌π(huì)的(de)一(yī)個(gè)分(fēn)會(huì)場(chǎΩ ng)，并邀請(qǐng)他(tā)們二人(rén)就(ji♣'>≤ù)長(cháng)期反轉進行(xíng)了(le↓&​)報(bào)告。作(zuò)為(wèi) AFA 的(de)官方出版物(wù∑ε)，當時(shí) Journal of Finance 每年(nián)會(huì)為(wèi)會(ε₽<huì)議(yì)論文(wén)專門(mé₩₹ n)出版一(yī)期。具體(tǐ)做(zuò​¶™)法是(shì)年(nián)會(huì)分(fēn)會♦δ(huì)場(chǎng)的(de)組織者提名一(yī)篇文(wén)章(z✔☆→•hāng)，并由 AFA 主席進行(xíng)篩選，選ε→☆出的(de)文(wén)章(zhāng)會(huì)直♥ α接發表，而無需經曆冗長(cháng)到(dào)令人(rén)絕望σ≈的(de)審稿過程。

你(nǐ)一(yī)定猜到(dào)了(le)，Shefrin↓€¶σ 推薦了(le) De Bondt 和(hé) Tha™∑☆∏ler 的(de)文(wén)章(zhā→‌↑ng)。不(bù)過，盡管如(rú)此，擺在他↑≈(tā)們二人(rén)面前的(de)還(hái)有(yǒu)÷σα→主席篩選這(zhè)道(dào)關卡。但÷¥₩(dàn)更加幸運的(de)是(shì)，時(shí)任 ¥‍ ←AFA 主席的(de)是(shì) Fischer Black，另一(yī)個(gè)絕對(duì)天賦異禀、特立獨行(xíng)的(de)↓>&λ人(rén)。最終，Black 選中了(le)該文(wé∏₩<n)，将其在 JF 上(shàng)發表。你(nǐ)可(kě)以想象，如(rΩ¥♦ú)果 Shefrin 沒有(yǒu)推薦，又(yòu)或者 Black 當≤×時(shí)不(bù)是(shì) AFA 的(₹↓ de)主席，那(nà)麽這(zhè)篇文(wén)章(zhā©<ng)恐怕根本沒有(yǒu)機(jī)會(huì)“>↕彎道(dào)超車(chē)”。即便進入正常的(de)審稿程序，最終的(dλ♣γe)結果可(kě)能(néng)也(yě)是(shì)兇多‍&(duō)吉少(shǎo)，而我們也(yě)将錯(cuò)×₽過一(yī)篇現(xiàn)如(rú)今 Google Scholar ∑¥₹累計(jì)引用(yòng)次數(shù<¶)超過 12600 次的(de)實證發現(xiàn)。

2017 年(nián)，在芝加哥(gē)大(dà♦ )學為(wèi) Thaler 獲得(de)諾貝爾經濟學獎而舉辦的∑>(de)新聞發布會(huì)上(shàng)，≠¶ ✘一(yī)名記者問(wèn) Thaler 如(rúλ↕)何讓主流經濟學家(jiā)接受行(xíng)為(wèi)↕♣>經濟學。在這(zhè)位記者的(de)提問(wèn)中，用(yòng)到(dβ&×♣ào)了(le) embrace 一(yī)詞。

面對(duì)這(zhè)個(gè)問(wèn)題，Thaler 的(de)回♣± 答(dá)展現(xiàn)了(le)其一(yī)貫的(de)幽默：

I think you used the word “em™±brace”. I would say impossible. Economi $sts don’t do a lot of embracing,♥δ&π actually. Psycholog λ✘‌ists are more like the hu∑♣gging type than economis'‍ts. I always say that I don’t think δ I’ve changed anybody’s mind in 4β→∞0 years. So, given t₹γβhat, I have used the stratδ ±¶egy of corrupting the youth, whose minds are not ∞✘already made up. So, I think→¶  young economists, many great, young ☆∞economists have embraced beha "₽vioral economics.

上(shàng)面這(zhè)段話(huà)的(de)意• 思是(shì)，他(tā)沒有(yǒu)試圖主流經濟學家(j∑βδiā)包容行(xíng)為(wèi)經濟學，而是↔☆±←(shì)靠培養思想更加開(kāi)放( λfàng)的(de)新生(shēng)代學者♦₩（他(tā)開(kāi)玩(wán)笑(xiào)地(dì)用(yòng§σ•)了(le) corrupt 一(yī)詞）。為(wèi)了(le)培養≥•并鼓勵年(nián)輕學者加入行(xín₽☆g)為(wèi)經濟學這(zhè)個(gè)同樣年(nián)輕的(de)領<€✔α域，Thaler 作(zuò)為(wèi)發起者之一(yī)從(cóng)​ ‌≈上(shàng)世紀 90 年(nián)代開(kāi)始組織相(xiàng)↑&‍關的(de)夏令營。1994 年(nián)夏天，±Ω£←第一(yī)期夏令營在 Berkeley 成功舉辦，而₩✘←↔其中的(de)很(hěn)多(duō)人(rén)現(xiàn)如(rφ&↔ú)今也(yě)早已成為(wèi)各自(z•×ì)領域的(de)大(dà)佬，例如(rú) Se™±∑ndhil Mullainathan、Terry Ode$ £≤an 這(zhè)些(xiē)耳熟能(néng)詳的(de)γ$♥'名字。除了(le)夏令營外(wài)，另一(yī)個(gè)更↓←為(wèi)我們熟知(zhī)的(de)是(shì) Ch‍‌÷∞arles Lee（Alphanomics、科(kē)技(jì)關聯度）。他(tā)在讀(dú)博期間(jiān)成功地(dì)被σ♦•$ Thaler 說(shuō)服并成為(wèi)其研究助¶≤±•手，二人(rén)一(yī)起研究了(le)封閉式基金(jī§✘n)折價之謎（Lee et al. 1990）。

作(zuò)為(wèi)行(xíng)為(wèi)經濟學的(←≠de)開(kāi)辟者，Thaler 影(yǐng)響的(de)新生(Ωλλshēng)代優秀學者數(shù)不(bù)勝數(shù)。如(rú)果說©✘(shuō)介紹金(jīn)融學發展史的(de)文(w♠♠♥↕én)章(zhāng)，題目可(kě)以叫™↔↓ε《Fama 和(hé)他(tā)的(de)學生¶$(shēng)們》，那(nà)麽介紹行(xíng)§∏為(wèi)經濟學發展史的(de)文(wén)章(zhāng)，÷↕☆ε題目如(rú)果定為(wèi)《Thaler 和(h ₹÷‍é)他(tā)的(de)學生(shēng)們》也(yě)一(yī)定§←不(bù)為(wèi)過。時(shí)至今日(r®×πì)，盡管 Thaler 已經不(bù)再操持£♣α，但(dàn)行(xíng)為(wèi)金(jīn)融學夏令營依↕≠≤然在繼續，為(wèi)這(zhè)個(gè)領域輸送著(zhe)一≤ ÷£(yī)批又(yòu)一(yī)批的(de)人(r £én)才。

Thaler 的(de)學術(shù)成果很(hěn)多(duō)，£'包括心理(lǐ)賬戶理(lǐ)論、自(zì)我控制(zhì)、禀賦效應以及∑'↕'關于公平的(de)研究等。本節就(jiù)對(duì)其中的(de÷≤®β)代表 —— 心理(lǐ)賬戶理(lǐ)論（Me♠‍ntal Accounting Theory，Thaler 1985π‍ <）—— 進行(xíng)介紹。（如(rú)果你(nǐ)不(bù)希♥∑望閱讀(dú) technical 的(de)內(nèi)容，請(qǐng)↕↑放(fàng)心的(de)跳(tiào)過本節，直接閱讀(dú)本∏↑文(wén)的(de)最後一(yī)小(xiǎo)節。）

Thaler 在研究人(rén)的(de)非理(lǐ)₽σ性消費(fèi)行(xíng)為(wèi)時(shí)，提出了γε(le)該理(lǐ)論。他(tā)對(duì) mental accounti≥πng 的(de)定義如(rú)下(xiàφσ✔)：

Mental accounting is Ω€€©the set of cognitive o←©perations used by individuals and ho♣§∏±useholds to organize, evaluate$>, and keep track of fina×​β♥ncial activities.

用(yòng)白(bái)話(huà)說(shuō)，mental a↓φπλccounting 是(shì)用(yòng)來(lái)分(fēnγ✔")析人(rén)和(hé)家(jiā)庭如(rú)何在日(rì)常消費α₩(fèi)中做(zuò)決策的(de)模型，包含決策評估、不(bù)♠©‌同的(de)賬戶以及決策歸類三部分(fēn)。

6.1 決策評估

在研究消費(fèi)決策時(shí)，最重要(yào)的(de↕≤φ•)就(jiù)是(shì)搞清楚人(rén)←←£是(shì)如(rú)何評估各種決策的(de)結果。在這(zhè‌♣ )方面，Thaler 繼承了(le)Ka ↑hneman 和(hé) Tversky 的(de)前景理(lǐ)論中的≠£♦(de)價值函數(shù)（Kahneman and‍π$→ Tversky 1979）。該函數(shù)将決策可(kě)能(≥‍néng)出現(xiàn)的(de)結果轉化(huà)為(wèi)被人‌♠(rén)們所感知(zhī)到(dào)的(de)主觀價值。比‌‍×如(rú)在一(yī)個(gè)扔硬币的(de)遊戲中，¥®δ₩正面得(de)到(dào) 100 元反面輸掉 100 元。從(cóng)數©δ(shù)學上(shàng)說(shuō)，這(zhè₩€)個(gè)遊戲的(de)期望是(shì) 0，但(dàn)£φ↑是(shì)絕大(dà)多(duō)數(shù)人↕←σ&(rén)不(bù)願意嘗試。這(zhè)是(γ™shì)因為(wèi)得(de)到(dào) 100 和(hé)∞‍輸掉 100 給人(rén)的(de)主€♥α≥觀價值是(shì)不(bù)等價的(de)。人(rén)←∏‌們在做(zuò)決策中評估各種結果帶來(lái£σ)的(de)主觀價值。

價值函數(shù)

價值函數(shù)評價的(de)是(shì)一(↔&÷yī)個(gè)決策的(de)結果  給人(rén)造成的(de)主觀價值  的(de)大(dà)小(xiǎo)，  的(de)形狀如(rú)下(xià)圖所‌•✘示，有(yǒu)三個(gè)核心要(yào)素：

1. 結果  ，即盈利（正收益）和(hé)虧損（負收益），是(shì)相(xiàn₹ ≥g)對(duì)一(yī)個(gè)給定的(de)參考點而言的(d ✘e)，而主觀價值  是(shì)  的(de)非線性函數(shù)。

2. 無論對(duì)于盈利或者虧損，價值函數(shù)的(de)敏感性遞‍♣α±減。換句話(huà)說(shuō)，當結果為(wèi)盈利時(shí)，價值函數(shù)為(wèi)凹函數(shù)；當結果為(wèi)虧損時(shí)，價值函數(shù)為(wèi)凸函數(shù)。

3. 人(rén)們厭(yàn)惡風(fēng)險，™λ€≈即虧損部分(fēn)的(de)負增長(cháng)快(kuài)于收益部分(f∑✘∞ēn)的(de)正增長(cháng)：  。比如(rú)，虧損 100 塊的(de)痛苦高(gā'↑o)于得(de)到(dào) 100 塊的(de)快(kuài)樂(y€β< uè)。在心理(lǐ)賬戶理(lǐ)論中，風(π♠fēng)險厭(yàn)惡的(de)作(zuò)用(yòn¶♣©>g)至關重要(yào)。

多(duō)個(gè)結果

當我們有(yǒu)多(duō)個(gè)結果時(shí)會(huì♦≈$​)怎麽樣呢(ne)？我們應當将它們當作(zuò)獨立的(de)結果分(f₩σ✘×ēn)别評估（segregated），還(hái)是(s≈∏hì)把它們合并在一(yī)起（integrated）作(‍ ©zuò)為(wèi)一(yī)個(gè)®♦₩複合結果來(lái)評估呢(ne)？怎麽‍→做(zuò)才能(néng)産生(shēng)更高(gāo)的(de)☆€÷主觀價值呢(ne)？從(cóng)價格函數(shù)的‍∑'(de)性質出發，不(bù)難找到(dào)答(dá)案。但(dàn)在那σ¥(nà)之前，讓我們先來(lái)看(kàn≈$‌)看(kàn)四個(gè)心理(lǐ)學實驗。

這(zhè)些(xiē)實驗的(de)參與者為(wèi) δ'<87 名本科(kē)生(shēng)。實驗中給出了(le) 4 ✘≤組場(chǎng)景。在每個(gè)場(chǎng)景中都(dōu)有(yǒ↔∞u)兩個(gè)人(rén)物(wù) A 和(hé) B，并假設在 ₹≤A 發生(shēng)了(le)兩件(jià®♠ &n)事(shì)兒(ér)，而 B 發生(shē★ •ng)了(le)一(yī)件(jiàn)事(shì)兒(ér)，且這(zhè)✘β✘些(xiē)事(shì)件(jiàn)的(de)結果在經濟上(sh‍δàng)等效。參與實驗的(de)學生(shēng)被要(yào)求分(fσ ēn)别在這(zhè) 4 組場(chǎng)景中判斷 A 或 B 誰↑φ ↑更加快(kuài)樂(yuè)或者更加痛γΩ苦。

場(chǎng)景一(yī)：

A 獲得(de)兩張彩票(piào)，第一(y‍≤∞ī)張赢得(de)了(le) 50 美(měi)元而第二張赢得(de×♥)了(le) 25 美(měi)元。

B 獲得(de)了(le)一(yī)張彩票(piào)，赢得(de)了(l≤λe) 75 美(měi)元。

問(wèn)：A 和(hé) B 誰更快(kuài)樂(yuè)↑↔σ✔？

結果：56 人(rén)選 A，16 人(rén)選 B，15 人(rén)選擇無區¶​§(qū)别。

場(chǎng)景二：

A 從(cóng)國(guó)稅局收到(dào)通(tōng)知(zh©↕>ī)，要(yào)求補交 100 美(měi)元；同日(rì)，他(tā) ™•£從(cóng)州稅務局也(yě)收到(dào)通(✘→€±tōng)知(zhī)，要(yào)求補交 50 美(měi)元。

B 從(cóng)國(guó)稅局收到(dào)通(tō©•∑ng)知(zhī)，要(yào)求補交 150 美(měi)元。

問(wèn)：A 和(hé) B 誰更痛苦？

結果：66 人(rén)選 A，14 人(rén)選 B，7 人(rén)∑✔選擇無區(qū)别。

場(chǎng)景三：

A 買彩票(piào)中了(le) 100 美(měi)元；同日≈±(rì)他(tā)損壞了(le)房(fánε♦±∞g)東(dōng)的(de)地(dì)毯，需要(yào)賠償 8∏€∞0 美(měi)元。

B 買彩票(piào)中了(le) 20÷γ​§ 美(měi)元。

問(wèn)：A 和(hé) B 誰更快(kuài)樂(yuè)？

結果：22 人(rén)選 A，61 人(rén)選 B，4 人(rén)選擇無區(qū)别。

場(chǎng)景四：

A 的(de)車(chē)在停車(chē)場(chǎng)被劃了∑$"¶(le)，需花(huā)費(fèi) 200 美®★¥♥(měi)元修理(lǐ)；同日(rì)，他(tā)在公司抽獎中得↔→☆(de)到(dào) 25 美(měi)元。

B 的(de)車(chē)在停車(chē)場(chǎng)被劃了(l$₩e)，需花(huā)費(fèi) 175 美(₩∑Ω≈měi)元修理(lǐ)。

問(wèn)：A 和(hé) B 誰更痛苦？

結果：19 人(rén)選 A，63 人(rén)選 B，5 人(rén)選擇無區(qū)别。

在上(shàng)述四個(gè)心理(lǐ)學實驗中，占大(dà)多(±♦$duō)數(shù)的(de)那(nà)個(gè)選項都®ε↑(dōu)完美(měi)符合價值函數(shù≈©↔)的(de)性質（參考下(xià)圖）。

1. 多(duō)重收益（multiple gains）：令  和(hé)  為(wèi)兩個(gè)正收益的(de)δδ結果。由  在  時(shí)的(de)凹函數(shù)特性可(kě¥‌₽)知(zhī)，  ，因此将多(duō)個(gè)正收益的(de)結果分(fēn)别考 α慮更好(hǎo)（如(rú)上(shàng)面的(de)場(chǎng'←)景一(yī)）。

2. 多(duō)重虧損（multiple losseασ<₩s）：令  和(hé)  表示兩個(gè)負收益結果。由  在  時(shí)的(de)凸函數(shù)特性可(×₽↑♥kě)知(zhī)，  ，因此将多(duō)個(gè)負收益結果一(yī)起考慮更λ®好(hǎo)（如(rú)上(shàng)面的(de)場(chǎng)景≤Ω二）。

3. 混合收益（mixed gain）：假設有(yǒu)一(yī)個(gè)正收益結果  和(hé)一(yī)個(gè)負收益  ，且  ，因此總的(de)結果是(shì)正收益。由于  ，因此将這(zhè)兩個(gè)結果一(yī)起考慮更好(h£λ¥πǎo)（如(rú)上(shàng)面的(de)場(chǎng)景三）。

4. 混合虧損（mixed loss）：假設有(yǒu)一(yī)個(gè)正收益結果  和(hé)一(yī)個(gè)負收益  ，其中  ，因此總的(de)結果是(shì)負收益。在這(zhè)λ‌™種情況下(xià)，  與  的(de)大(dà)小(xiǎo)關系不∏π☆λ(bù)确定。當  相(xiàng)對(duì)于  很(hěn)小(xiǎo)的(de)時(sλ¶♦hí)候有(yǒu) ♠♦ ，因此分(fēn)開(kāi)考慮是(s&φ​hì)更有(yǒu)利的(de)（如(rú)上(shàng)面的(de®¶α•)場(chǎng)景四）。這(zhè)種組合還(hái)有(yǒu)一(yī• )個(gè)詩意的(de)名字：“一(yī)線希望₽≠♠（silver lining）”。

參照(zhào)結果

下(xià)面來(lái)考慮一(yī)個(gè)與多(duō)個(gè)÷>結果類似的(de)問(wèn)題 —— 參照♦λσ(zhào)結果（reference outcomes）。假設一(yī)個(g ∞→è)人(rén)期待這(zhè)結果  ，但(dàn)是(shì)卻得(de)到(dào)了(le)  。Thaler 将參照(zhào)結果定義為'λ↑¥(wèi)：  。在上(shàng)述表達中，冒号（:）表σ✘≥示相(xiàng)對(duì)于參照(zhào)點。它給人(rén)們α&$>的(de)主觀價值為(wèi)  。如(rú)何刻畫(huà)它呢(ne)？顯然，當  時(shí)，  （例如(rú)我們每個(gè)月(yuè)看(¥™₹kàn)到(dào)工(gōng)資條上(shàng)的(de)數(shù‌☆)字和(hé)預期一(yī)緻時(shí)是(shì)不(bù)×λ 會(huì)有(yǒu)任何額外(wài)感受的(de)）。但(★£≤∞dàn)是(shì)，當  時(shí)又(yòu)會(huì)怎樣呢(ne)？在評估該結果≤×的(de)時(shí)候，是(shì)應​→該将預期外(wài)的(de)  部分(fēn)獨立對(duì)待，還(hái)是(shì)✘₽把它和(hé)x放(fàng)在一(yī)起考慮呢(ne)？

Thaler 指出，在處理(lǐ)  時(shí)，可(kě)以得(de)到(dào)和(hé)前述處理​÷$(lǐ)多(duō)個(gè)結果時(shí)相(xiàng)似的(de  ©)結論：

1. 盈利的(de)增加（  ）應該被獨立考慮。

2. 虧損的(de)增加（  ）應該和(hé)原始虧損放(fàng)在一(yī)起考慮φ♦≈。

3. 盈利的(de)減少(shǎo)（  ）應該和(hé)原始收益放(fàng)在一(yī)起考慮。

4. 虧損的(de)減少(shǎo)（  ）應該被獨立考慮。

在下(xià)文(wén)中我們将會(huì)看(kàn)到(♦Ωdào)，如(rú)果一(yī)個(gè)東(dōng)西(xī)‍ 的(de)市(shì)場(chǎng)價格和(hé)人£π>∏(rén)們的(de)心理(lǐ)預期不(bù)同時(shí)，如(rú$←±)何感知(zhī)市(shì)場(chǎng)價格與心♦€理(lǐ)預期價格之間(jiān)的(de)  将會(huì)影(yǐng)響人(rén)€↕≥們做(zuò)決策。

交易效用(yòng)理(lǐ)論

如(rú)果說(shuō)前面關于價值函數(shù)  及其在多(duō)結果以及參照(zhào)結果上(shàng)的(de)擴展©≠→₩僅僅是(shì)繼承了(le) Kahneman 和(hé) Tversky✔¥↑€ 的(de)理(lǐ)論，那(nà)麽接下(x ♥÷ià)來(lái)要(yào)介紹的(de)交易效用(yòng)理(lǐ)論（¶λ™<Transaction Utility Theory）可(kě¶β ✔)謂 Thaler 的(de)獨創。Thaler 提出，在決定♣ ×✔一(yī)筆(bǐ)交易的(de)效用(yòng)¥δ☆時(shí)，必須考慮兩個(gè)方面：獲取效用(yòng)（ac≈♠¥quisition utility）和(↓ £hé)交易效用(yòng)（transactio≠×™n utility）。前者取決于收到(dào)的(de)物(wù)品或服≈δ×↕務相(xiàng)對(duì)于支出的(de)價值，而後者僅僅取決于‍↓↕'人(rén)們對(duì)這(zhè)筆(bǐ)交易的(de)感知(♥÷™zhī)價值。

這(zhè)個(gè)模型使用(yòng →')到(dào)了(le)三個(gè)價格：

1.   表示為(wèi)了(le)獲得(de)某商品或者服務  必須支付的(de)價格；

2.   表示  的(de)價值當量，即得(de)到(dào)商品或服務÷λ  與得(de)到(dào)  這(zhè)麽多(duō)的(de)錢(qián)是(sh∏$ì)等效的(de)；

3.   表示  的(de)參考價格，它是(shì)人(rén)↓☆們認為(wèi)的(de)合理(lǐ)價格。

使用(yòng)這(zhè)三個(gè)✘'價格，定義獲取效用(yòng)和(hé)交易效用(y♥♠•òng)如(rú)下(xià)：

- 獲取效用(yòng)是(shì)組合結果  的(de)主觀價值，即  ，它衡量了(le)當人(rén)們花(huā)費(fèi)了(le)  并得(de)到(dào)  後，獲得(de)的(de)主觀價值（收到(dào)的(de)物(wù✘≤ )品或服務相(xiàng)對(duì)于支出的(d∞±÷e)價值）。

- 交易效用(yòng)是(shì)  相(xiàng)對(duì)于參照(zhào)價格  的(de)主觀價值，即  ，它衡量了(le)與人(rén)們的(de)心理(lǐ)預期λ←π  相(xiàng)比，花(huā)費(f→$λèi)  來(lái)購(gòu)買  到(dào)底劃不(bù)劃算(suàn)，即人(r✔ε≥£én)們對(duì)這(zhè)筆(bǐ)交易的(de)感知(z•¥hī)價值。

最終，一(yī)筆(bǐ)支出  換取商品或者服務  的(de)交易的(de)主觀價值，記為(wèi)  ，是(shì)上(shàng)述兩個(gè)效用(yòn±≥±αg)之和(hé)：

舉個(gè)例子(zǐ)。假設你(nǐ)收藏星巴克的(✔↑ ₹de)城(chéng)市(shì)杯并且就(jiù)差一(yī)φ∏個(gè)北(běi)京的(de)。現(xiàn)在，某人(rén)÷&要(yào)價 1000 轉賣（即  ）。那(nà)麽你(nǐ)買不(bù)買呢(ne)？在評估&∞§¥這(zhè)個(gè)決策時(shí)，獲得(de)效>¶用(yòng)和(hé)交易效用(yòng)各≥σ自(zì)起了(le)作(zuò)用(yòng¥‍₹&)。從(cóng)收藏的(de)角度來(l§‌ái)說(shuō)，這(zhè)支杯子(zǐ)對(duì)你(nǐ)的(de"€)價值很(hěn)高(gāo)，因此  很(hěn)大(dà)，所以獲取效用(¶≥yòng)  很(hěn)大(dà)；但(dàn)是(shì)≥✘∑®從(cóng)交易的(de)角度，你(nσ≠'¥ǐ)知(zhī)道(dào)這(zhè)個↓π(gè)杯子(zǐ)的(de)成本很(hěn)低(dī©♦←≥)，而推出時(shí)星巴克的(de)零售價是(shì) 1∑®‌>50（即參考價  相(xiàng)對(duì)于  很(hěn)低(dī)），因此交易效用(yòng)  是(shì)負的(de)。最終，你(nǐ)需要(yào)綜合考慮這(zhè)γ≤×兩部分(fēn)效用(yòng)  來(lái)決定是(shì)否買下(xià)它。

購(gòu)買決策 —— 多(duō)個(gè)賬戶

當我們有(yǒu)了(le)評價每筆(bǐ)交易的¥•(de)模型  後，消費(fèi)決策問(wèn)題便可(kě♣δ↕)以轉化(huà)為(wèi)一(yī)個(gè)數(shù)學優化(huà)‌'∞問(wèn)題：在預算(suàn)範圍內(nè φ€÷i)選擇能(néng)夠最大(dà)化(huà)交易效用(yòng)的(×σ∞'de)那(nà)些(xiē)交易。最終，這(zhè)個(gè)問(wèn)λ 題等價于如(rú)下(xià)條件(jiàn)：

其中  可(kě)以被認為(wèi)是(shì)一(y♦​¥✘ī)個(gè)阈值。當交易  的(de)價值與支出的(de)比值高(gāo)于這(zhè)個(gè)阈值≥£時(shí)才應該進行(xíng)。理(lǐ)論上(↑☆♠shàng)，這(zhè)個(gè)阈值對(duì)所有(y​₩§ ǒu)可(kě)能(néng)的(de)交易應該是(shì✘£)一(yī)緻的(de)。但(dàn)在實際λ→中，人(rén)們将不(bù)同的(de)資金(jīn)流入和(hé)消費(f₹β'èi)支出劃分(fēn)到(dào)不(bù)同的♠₽‌(de)賬戶中，且按不(bù)同周期對(duì)每個($‍←gè)賬戶內(nèi)的(de)預算(suà☆¶★n)再平衡。這(zhè)意味把上(shàng)述條件(jiàn)改為(♠•wèi)：

其中  是(shì)賬戶  在周期  內(nèi)的(de)阈值。這(zhè)便引出了(lλ€™≥e)心理(lǐ)賬戶理(lǐ)論的(de)第二部分(fēn)，♣↓∞↔不(bù)同的(de) mental accounts€♣>。

6.2 不(bù)同的(de)賬戶

心理(lǐ)賬戶理(lǐ)論的(de)第二個(λ☆•gè)核心部分(fēn)是(shì)分(fēn)類（categorizatioσ♠∞ n）或者貼标簽（labeling）。資金(jīn)從(cóng)三個(gè)✘→層面被分(fēn)類：

1. 消費(fèi)被劃分(fēn)到(dào)不(bù)同的(d‍εe)類别中：比如(rú)食品賬戶、居住開(kāi)銷賬戶等。

2. 财富被分(fēn)配到(dào)不(bù)同的£≈≤ (de)類别中：比如(rú)支票(piào)賬戶、儲蓄賬戶、養老(l§>&•ǎo)賬戶等。

3. 收入被劃分(fēn)到(dào)不(bù)¥ α同的(de)類别中：比如(rú)日(rì)常的(de)工(gōnεαg)資賬戶、意外(wài)之财賬戶中。

根據傳統經濟學理(lǐ)論的(de)可(kě)替代性，這(zhè)些(&✘×&xiē)賬戶的(de)劃分(fēn)都(dōu)是(shì÷γ)毫無意義的(de)。然而，事(shì)實卻是(shì)它們确實π≈存在而且對(duì)人(rén)們的(de)消費(fè ∏>i)行(xíng)為(wèi)有(yǒu)著(zhe)重要(yào)的(dβ™e)影(yǐng)響。

消費(fèi)類别

人(rén)們在消費(fèi)時(shí)，不(bù)同的(de)支出類别會<'©₹(huì)有(yǒu)不(bù)同的(de)預算(su♠γàn)；且這(zhè)些(xiē)預算(suàn)的(de)周期也(σ≤yě)不(bù)同。比如(rú)我們會(huφβδì)有(yǒu)每周的(de)食品消費(fèi)預算(suàn)，以及每月(yλφ★"uè)或者每季度的(de)服裝消費(fèi)預算(suβπ$>àn)；我們會(huì)有(yǒu)日(rì)常消費(fèi)的(≈∞de)預算(suàn)，也(yě)會(huì)有(y©£¥ǒu)雙十一(yī)消費(fèi)的(de)預算✔δ(suàn)。每筆(bǐ)消費(fèi)後，我們會(huì)在對±"★(duì)應的(de)賬戶中記賬。不(bù)同類别的&£(de)消費(fèi)隻會(huì)記錄®φ™在正确的(de)心理(lǐ)賬戶中、不(↑↔​↑bù)會(huì)跨賬戶記錯(cuò)。

當不(bù)同消費(fèi)賬戶中的(de$♥)預算(suàn)不(bù)可(kě)替代時(shí)，我們的(de)消δ¥費(fèi)行(xíng)為(wèi)便受到(dào)不✔☆©‌(bù)同賬戶的(de)影(yǐng)響。在一(yī)項實驗中，↕σ≤"兩組被試被問(wèn)及是(shì)否願♥<意花(huā)費(fèi) 50 美(měi)元購(gò$'↔u)買戲票(piào)。這(zhè)兩組人(rén)的(de)不(bλ 'ù)同之處是(shì)，第一(yī)組人(rén)在這(zh®©è)星期早些(xiē)時(shí)候已經花≈↓(huā)了(le) 50 美(měi)元觀看(kàn)了(le)籃球賽；而另←•一(yī)組人(rén)在這(zhè)星期早些(xiē)時(shí)候₩δ♠Ω因為(wèi)違章(zhāng)停車(chē)被罰了(le) 50 美↑π (měi)元。實驗的(de)結果是(shì)，第一₹Ω↕(yī)組人(rén)中願意購(gòu)買戲票(piào)的(de¶'↕&)人(rén)要(yào)比第二組中願意購(gòu)買戲票(piào)Ω←δ的(de)人(rén)少(shǎo)得(de)多(du₹€↓ō)。這(zhè)是(shì)因為(wèi)看(kàn)α≠戲和(hé)看(kàn)籃球賽的(de)消費(fèi)被分(fēnεα<↔)到(dào)同一(yī)個(gè)娛樂(yuè)消費('σ∑↕fèi)賬戶中，而看(kàn)戲和(hé)停車(c♥‍¶≤hē)罰單則在不(bù)同的(de)賬戶中。對(duì)于">★¥第一(yī)組人(rén)來(lái)說(& ÷shuō)，因為(wèi)這(zhè)個(gè)星期已經觀看​↔₹&(kàn)了(le)籃球賽，這(zhè)個(gè)賬戶的(de)預算(×"<∑suàn)已經用(yòng)盡，因此他(t<>ā)們就(jiù)選擇不(bù)再看(kàδ₽n)戲了(le)。

财富賬戶

對(duì)于一(yī)般家(jiā)庭來(lái)說(shuō)，财富也(♣±↑&yě)根據支出意願從(cóng)高(gāo)到(dào)↑↓•低(dī)劃分(fēn)在不(bù)同的(de)賬♥‌&戶之中。處于最底層的(de)（即支出意願最高(gāo)的(de)）是(shì ₹α÷)被稱作(zuò)流動資産的(de)類别，包括手裡(lǐ)&λ的(de)現(xiàn)金(jīn)以及支票(piào)賬戶中的(de)錢<$(qián)。這(zhè)個(gè)賬戶的(de)±>♠≤錢(qián)用(yòng)于家(jiā)庭的(de)日(rì)常開£δ÷φ(kāi)銷。再往上(shàng)一(yī)級是(shì₩πβ)被稱作(zuò)當前财富的(de)類别，"•♠ 包含一(yī)系列流動性資産比如(rú)儲蓄賬戶、股票(piào)÷‍ε₽以及債券、理(lǐ)财基金(jīn)等。這(zhè)個(gè)賬戶中的(d™∏e)錢(qián)主要(yào)是(shì)用(yò¥σ≈ng)來(lái)儲蓄升值的(de)。再‌♣±÷下(xià)一(yī)個(gè)層級是(shì)房(fáng)屋資産，指的(>®λ de)是(shì)家(jiā)庭為(wèi∑♥™€)了(le)購(gòu)房(fáng)或者償付購(gòu)房(f ≠ ♠áng)貸款而準備的(de)資金(jīn)。最後一(yī)級←¥ 賬戶是(shì)未來(lái)收入類别，這>♥ &(zhè)些(xiē)資金(jīn)包括将來(lái)在生(shēng)活中賺 ≈γδ取的(de)錢(qián)和(hé)指定的(de)退休儲蓄賬戶中的(de)錢¶♦ (qián)。Shefrin and Thaler (1988) → "表明(míng)人(rén)們的(de)支出邊際傾向随著(zhe)财 ∑富賬戶層級的(de)增加而驟減：對(duì)于流動資産類别中的±☆Ω(de)資金(jīn)，人(rén)們的(de)支出邊際傾向為♣§γ(wèi) 1；而對(duì)于未來(lái)收π← ☆入賬戶中的(de)資金(jīn)，人(rén)們的(de)支出邊際傾向則&€""非常接近(jìn) 0。

收入賬戶

通(tōng)俗的(de)說(shuō)，這(zhè)可(kě)以理ε↑(lǐ)解為(wèi)“專款專用(yòng)”。人(rén)們的(de)消¥☆♥×費(fèi)行(xíng)為(wèi)受到(dào)收入λ∏✔源的(de)影(yǐng)響。舉個(gè)例子(÷<zǐ)，Kooreman (2000) 研究了(l♣≤e)政府發放(fàng)的(de)兒(ér)童撫養費(fèi)對(duì)荷蘭‍ λ家(jiā)庭消費(fèi)的(de)影(≈≠₹®yǐng)響，發現(xiàn)家(jiā)庭在兒λ♦"(ér)童衣服上(shàng)的(de)消費(f‌✔£èi)對(duì)于撫養費(fèi)的(de)™ >π變化(huà)非常敏感，而對(duì)家>α$(jiā)庭其他(tā)收入源的(de)變化(huà)不(bù)怎麽敏σ ←↓感。這(zhè)裡(lǐ)的(de)隐含之意是(shì)家(j"♠☆>iā)庭把撫養費(fèi)和(hé)其他(tā)家(jiā)庭收入‍₽‌放(fàng)在了(le)不(bù)同的(de)賬戶中Ωα'¶，而給子(zǐ)女(nǚ)添置衣服的(de)錢(qián)應該從(có¶&δng)撫養費(fèi)賬戶裡(lǐ)面扣除。類似的★×↕π(de)情況也(yě)會(huì)發生(shēng)在公共♣λ×∏财政中（Hines and Thaler 1995）。

6.3 決策歸類

心理(lǐ)賬戶理(lǐ)論的(de)第三部分(fēn)叫做(zuò) ‍γ×Choice Bracketing，講的(de)是(shì)在決策過程中，₹γ ​一(yī)系列決策應該是(shì)被獨立的(de)對(duì)待還(há↕←"i)是(shì)被放(fàng)在一(yī)起看(kàn)待，↓π→這(zhè)将在很(hěn)大(dà)程度上(≠¥shàng)影(yǐng)響消費(fèi)和(hé)投資決策。決策的(de÷÷≤♠)歸類在心理(lǐ)賬戶理(lǐ)論中有(yǒu‍ )很(hěn)重要(yào)的(de)作(zuò)用(yòng)。比✘α™如(rú)，當把一(yī)個(gè)小(xiǎo)虧損和(hé)一(yī)個(§α•φgè)大(dà)收益放(fàng)在一(yī)起 ✘ &考慮的(de)時(shí)候，小(xiǎo)虧損的(de)痛苦就(jiù)會π↓(huì)降低(dī)；一(yī)個(gè)消費(fè₩∏♣‌i)決策如(rú)果是(shì)出自(zì)一(yī)個(gè)仍有(yǒu​")預算(suàn)的(de) mental account 則要(yào×Ω)比出自(zì)一(yī)個(gè)沒有(yǒu)預算(suàδ≥σγn)的(de) mental accou‌≤nt 容易的(de)多(duō)。諸如(rú)此類的(de)現(x ∑iàn)象就(jiù)是(shì)這(zhè)部分(‍♦÷←fēn)的(de)研究對(duì)象。決策歸類主要(yào)研究三類現(xiàn)象：（1）之前的(de®¶↕)結果如(rú)何影(yǐng)響當前的(de)風(fēng)險偏好(hǎo)×™<✘；（2）狹隘框架與短(duǎn)視(shì)損失厭($≠ yàn)惡；以及（3）多(duō)樣化(huà)選擇。"→

之前的(de)結果如(rú)何影(yǐng✔♠π)響當前的(de)風(fēng)險偏好(h★€εǎo)

當一(yī)系列風(fēng)險決策（比如(rú)打賭，或者股票(piào≠★ ↓)投資）被放(fàng)在一(yī)起考慮時(shí)λ™，之前的(de)結果會(huì)在很(hěn)大(dà)程度上(shàng≠ε)影(yǐng)響當前的(de)風(fēng)險偏好(hǎo)。考慮下( φ↕✘xià)面這(zhè)三個(gè)針對(duì) MBA 學生(shē♥$¶ng)提出的(de)問(wèn)題：

問(wèn)題一(yī)：你(nǐ)剛剛赢了(le) 30 美(měi)元。現∏&™(xiàn)在，從(cóng)如(rú)下(xià)兩<÷個(gè)選擇中選擇：

（a）50% 的(de)概率得(de)到(dào) 9 ←&美(měi)元，50% 的(de)概率損失≠• 9 美(měi)元

（b）沒有(yǒu)進一(yī)步的(de)收益或者損失♥•

結果：70% 的(de)學生(shēng)選↑✔了(le)（a）。

問(wèn)題二：你(nǐ)剛剛輸了(le) 30 美(měi)元。現(xiàn)在，從(cδ←óng)如(rú)下(xià)兩個(gè)選擇中選擇：

（a）50% 的(de)概率得(de)到 ®δ(dào) 9 美(měi)元，50% 的(de)概率損失 9 美(měγ£i)元

（b）沒有(yǒu)進一(yī)步的(de)收益或者損失

結果：60% 的(de)學生(shēng)選了(le)（b）。✘α

問(wèn)題三：你(nǐ)剛剛輸了(le) 30 美(měi)元。現(xiπ àn)在，從(cóng)如(rú)下(xià)兩個(gè)選擇中選擇：

（a）33% 的(de)概率得(de)到(dào) 3≠♠≠0 美(měi)元，67% 的(de)概率什(shén)麽∏←都(dōu)沒有(yǒu)

（b）100% 的(de)概率獲得(de) 10 美(měi)元

結果：60% 的(de)學生(shēng)選了(le)（a）。

問(wèn)題一(yī)的(de)結果表明(←'£₽míng)，之前的(de)收益可(kě)以刺激同一(yī)個(×→gè)賬戶內(nèi)的(de)風(fēng)險≈∞偏好(hǎo)。這(zhè)個(gè)現(xiàn)象被稱作(zuò)“hou€£se money”：對(duì)于賭徒來₩≠↓<(lái)說(shuō)，他(tā)們将從(cóng)賭局中赢的(d‍$e)錢(qián)和(hé)自(zì)己的δ​(de)本錢(qián)放(fàng)在不(b♣✘®"ù)同的(de)賬戶中，他(tā)們對(du '∞δì)待這(zhè)個(gè)賬戶中的(de)錢(q×♠ián)與對(duì)待自(zì)己的(de)本金(jīn​ αα)完全不(bù)同。這(zhè)就(jiù)好(h€∑¥ǎo)比一(yī)個(gè)人(rén)炒股，如 "(rú)果購(gòu)買的(de)股票(piào)♠'→←賺錢(qián)了(le)，那(nà)麽他(‍ tā)會(huì)将賺的(de)錢(qián)和(€☆★εhé)自(zì)己的(de)本金(jīn)區(qū)别對(d€φ ✘uì)待，即便是(shì)賺來(lái)的(de)錢(qiá≈←$n)出現(xiàn)了(le)虧損，那(nà)種痛苦也(yě)α☆←遠(yuǎn)沒有(yǒu)本金(jīn​✔)虧損痛苦大(dà)。這(zhè)當然是(shì)一σ€(yī)種認知(zhī)偏差，它造成了(le)非理(l♥♦±ǐ)性的(de)風(fēng)險偏好(hβ₽λΩǎo)，讓人(rén)們容易做(zuò)出錯(cuò)誤的₩σ₩£(de)投資決策。問(wèn)題二和(hé)問(wèn&‍≥)題三說(shuō)明(míng)，隻有(yǒu)當眼前的(de)€↕↕賭局有(yǒu)回本的(de)可(kě)能(néng>÷¥)時(shí)，之前的(de)虧損才能(néng)激發風(fēng)險偏好×→★≥(hǎo)。當人(rén)們知(zhī)道(↓∏§dào)注定無法回本時(shí)，是(shì)可(kě)以正确、理(×π→ lǐ)性的(de)對(duì)待虧損。

狹隘框架與短(duǎn)視(shì)損失厭(yàn)惡

狹隘框架（narrow framing）和(hé)短(duǎn)視(shì)σ"φ損失厭(yàn)惡（myopic loss aversion）說(shuō)↓δ$的(de)是(shì)人(rén)們在做(zuò)決策（特别是(₹€shì)投資決策）時(shí)過度重視(shì)近(jìnπ♣ )期的(de)得(de)失而無法從(cóng)全局考慮，從‍'£α(cóng)而導緻非最優的(de)決策。

在這(zhè)方面，Paul Samuelson 曾經提出一(yī)個(gè✘✔'®)著名的(de)問(wèn)題。他(tā)向同事(shì)提出了(le∞λ')一(yī)個(gè)扔硬币有(yǒu)戲：如(rú)果同事(shì)猜對(↕≈✔duì)了(le)他(tā)給這(zhè)位同事(sh&≥ì) 200 美(měi)元，猜輸了(le)同事(shì)隻需要(y£✔♦ào)給他(tā) 100 美(měi)元。令人(rén)詫異的(₹↕de)是(shì)，他(tā)的(de)同事(shì)回絕了(l÷¥×e)這(zhè)個(gè)遊戲，不(bù)過同時(shí)指出，如(rú)果同ε✔ ≥樣的(de)賭局進行(xíng) 100 次的(dλα≈Ωe)話(huà)，他(tā)會(huì)毫不(bù)♥♣☆猶豫的(de)接受它。這(zhè)個(gè)結果中蘊含著(zhe)很(hěn•↓≥)多(duō)非常有(yǒu)意思的(de)非理(lǐ✘₽)性決策，它們都(dōu)能(néng)被φ☆‌心理(lǐ)賬戶理(lǐ)論解釋。

首先，Samuelson 的(de)同事(shì)拒絕了(leαπ)這(zhè)個(gè)期望為(wèi)正♠÷‍的(de)遊戲，因為(wèi)對(duì)這(zhè)位同事(shì)來(↓£§lái)說(shuō)“100 塊錢(qián)虧損₩ββ的(de)痛苦大(dà)于 200 塊錢(qián)收益帶來(•λlái)的(de)快(kuài)樂(yuè)”，因而表現δ♦φ(xiàn)出了(le)風(fēng)險厭(yàn)惡。>✔₽✘那(nà)麽，為(wèi)什(shén)麽又(yòπ•u)會(huì)有(yǒu)後面那(nà)一(yī)句“同樣的(de)賭局♥✘✘進行(xíng) 100 次，我會(huì)接受它”呢(ne)？這(zα↓γ©hè)是(shì)因為(wèi)對(duì)于風(fēng)險® 厭(yàn)惡的(de)人(rén)來(lái)說(shuō)，當多₽₹​(duō)次賭局決策被放(fàng)在一(yī)起考慮時(≈©<shí)，這(zhè)個(gè)遊戲的(de)收益風(fδ ÷✘ēng)險特征變得(de)更加吸引人(rén ✔‍←)，因此他(tā)們便更傾向于接受這(zhè)個&≤(gè)遊戲。可(kě)見(jiàn)，這(zhè)裡(lǐ)面 δ涉及了(le)決策歸類。

另外(wài)，短(duǎn)視(shì)損失厭(yàn)惡也(yě)為↔α₹φ(wèi)著名的(de)股權溢價之謎（Mehra and Prescotβ≤☆t 1985）提供了(le)一(yī)種可(kě)能(néng)的(de)÷♠¶≠解釋（Benartzi and Thaler ♣✘λ 1995，Thaler et al. 1997）。股權溢價之謎指的(de)是‍™(shì)長(cháng)期來(lái)看(kàn)，φ ​¥美(měi)國(guó)股市(shì)的(de★©≥)收益率遠(yuǎn)高(gāo)于無風(€•fēng)險資産收益率的(de)現(xiàn)象，而該現(x¥γ£iàn)象無法被經典的(de) CCAPM 解釋（除非投資者的(de)風£§(fēng)險厭(yàn)惡系數(shù)異常高(gāo)）。

為(wèi)此，Thaler et al. (1997♠<αγ) 做(zuò)了(le)一(yī)個(gè)實驗。不(bù)β×同的(de)被試被要(yào)求按照(zhào)不(bù)同的(de)‌↔≤↕頻(pín)率（每年(nián) 8 次、每年(nián) 1 次，每 5"♠ 年(nián) 1 次）在股票(piào→β‌✘)和(hé)債券之間(jiān)進行(xíng)資産配置。對(☆$‍duì)于調倉頻(pín)率低(dī)的(de)投資者‌✔∑ （即每年(nián) 1 次和(hé)每 5 年(nián) ¥♣1 次的(de)），他(tā)們分(fēn)别将約 70% 和(hé) 67%✔₹ 的(de)資金(jīn)配置在股票(piào)上(shàng)↔ ，将剩餘資金(jīn)配置于債券；而對(duì)于調倉頻(pín)"‌ φ率高(gāo)的(de)投資者（每年(nián) 8 次），他 γ(tā)們僅僅将 41% 的(de)資金(jīn)配置在股票(piào)  上(shàng)，而将 59% 的(de)資金(jīn)₩ 配置于債券。

上(shàng)述結果說(shuō)明(míng)，調倉頻(pín)率高×​σβ(gāo)的(de)投資者容易受到(dào)股票(piào)高(gāo)波動、≈δ高(gāo)風(fēng)險、以及近(jìn)期虧損φ✘• 的(de)影(yǐng)響，出現(xiàn)短(du©÷ǎn)視(shì)損失厭(yàn)惡。在他(tā)們的(d₩&e)心理(lǐ)賬戶中，每一(yī)期的(de)調倉決策更傾向是(shì•γλ)獨立對(duì)待的(de)，而非放(fàng)在一(yī)起考慮（nar♦₽"✔row framing），這(zhè)就(jiùα )導緻了(le)他(tā)們更加保守，将更多(duō)的(deβ")資金(jīn)配置在債券上(shàng)，陷入短(du"♥‍>ǎn)視(shì)損失厭(yàn)惡的(de)誤區(qū)。

多(duō)樣化(huà)啓發法

決策歸類的(de)第三個(gè)表現(xiàn)是(shì)多(duō)樣化γ≥(huà)啓發法（diversification heur±±±istic）。它的(de)意思是(shì)，決策是(shì)€∑否被獨立看(kàn)待會(huì)影(y​ε<ǐng)響這(zhè)消費(fèi)選擇的(de)多(duō)樣性。在一(y↑♦ī)項實驗中，參與者被要(yào)求在兩種不(bù)同的(dγ e)情況下(xià)從(cóng) 6 類零食中選擇三個(gè)。這(zhè)λ₽兩種情況是(shì)：（1）每周選一(yī)次，每次選一(yī)種。（2）φΩδ↔一(yī)次性把未來(lái)三周的(de)零食都(dōu)選好(₹↔λhǎo)。結果顯示，在第（2）種情況下(xià)，<♥₩≈參與者的(de)選擇顯示出了(le)遠(yuǎn)超過λ ​第一(yī)種的(de)多(duō)樣性。當±♣π≠被要(yào)求同時(shí)決策時(shí)，這(zhè)些(xiē)∏$決策被放(fàng)在一(yī)起考慮，人(rén)們的(de)↓≥選擇表現(xiàn)出多(duō)樣化(huà)。而在第（‌↔∏ 1）種情況下(xià)，決策之間(jiān)是(shì)相(xi £àng)互獨立的(de)，因此參與者更多(duō‌€δ)的(de)是(shì)每次都(dōu)選自(zì)己最喜歡的(& ↑de)零食，導緻多(duō)樣性很(hěn)低(dī)。

上(shàng)述現(xiàn)象被稱為(wèi)多(duō)樣性偏差（diπ✔ versification bias）。Thaler 發現(xiàn©≠)人(rén)們在他(tā)們的(de)退休基金(jīn)賬戶中₹±☆ε選擇投資品時(shí)表現(xiàn)出了 ♥→✔(le)同樣的(de)行(xíng)為(wèi)。通(tōng)常，δ€美(měi)國(guó)的(de)退休基金(j≈♥δīn)賬戶中會(huì)為(wèi)人(rén)們提供  個(gè)投資品（各種不(bù)同種類）。多(duō)數(shù)人(♠∑rén)們都(dōu)會(huì)将資金(jīn)平π₩≈均的(de)分(fēn)配到(dào)這(zhè)些(xiēγβ)投資品上(shàng)。當該賬戶為(wèi)投資者提供✔₽了(le)第  種投資品後，人(rén)們往往會(huì)進行(xíng)π <β再平衡，從(cóng)而把資金(jīn)再平均"∞&的(de)分(fēn)配到(dào)這(zhè) ®γ& 種投資品中。顯然，在決策時(shí)，這(zhè)些(xiē)選擇被放(fà≠¥÷ng)在一(yī)起考慮了(le)，這(zhè)大(dà)大(π≠dà)的(de)增加了(le)選擇的(de)♥£$ 多(duō)樣性。